美联储原副主席唐纳德·科恩：美联储历史性转向箭在弦上未来需仔细审视货币政策框架

　　美(měi)联储历史性转向的(de)脚步已经越来越近。

　　美东时间9月18日下午2点（北京时(shí)间9月19日凌晨2点），美(měi)联(lián)储将公布利率决议，首降已(yǐ)几(jǐ)无悬念。布鲁金斯(sī)学会高级研究员、美联储原副主席唐纳德·科恩（Donald Kohn）近日在第六届外滩(tān)金融峰会上接受(shòu)了(le)21世纪经济(jì)报道记者采访，他认为美联储有必要降低利率，不管是25个(gè)基点还是50个基点，接(jiē)下来(lái)持续降息很重要(yào)。

　　2023年(nián)7月，美联储在抗通胀之(zhī)战(zhàn)中第11次加息，利率目(mù)标(biāo)区间升至5.25%—5.50%，上次达到这(zhè)一水平还要追溯(sù)到2007年楼市(shì)崩盘之前。一年多后，高度限制性的利率已经到了“功成身退”之时。

　　在科恩看来，美国(guó)劳动(dòng)力市(shì)场仍处于(yú)良好状态(tài)，但已经不那么紧张了，现在平衡得很(hěn)好，通胀率(lǜ)正在下降。因此，美联储没有必要无限期保持高限制性货(huò)币政(zhèng)策，不管是降息25个基点(diǎn)，还是有时降息50个基点、有(yǒu)时降息25个基点，最重要的是开始降息并持续降息。

　　科恩在美联储(chǔ)系(xì)统工作了长达40年，研(yán)究领(lǐng)域主要是货币政(zhèng)策、宏观经济和金融监管。1970年，他从堪萨斯城联储起步，后来在1975年调至华盛顿总部。1987年开始，他担任美联储货币事务主管长达14年。2002年至2010年期间，他先后担任美(měi)联储(chǔ)理事和副主席。

　　美联储降息时机已至

　　美联储9月转向已(yǐ)无悬念。科恩表示(shì)，美联储即将启动降(jiàng)息周期(qī)，从一段时间以来的限制性政策，转向像许多其他央行一样的宽松政策。

　　对于转向的原因，科恩解释(shì)称(chēng)，可以通过美国通(tōng)胀、产出和劳动力市场的发展情(qíng)况来理解这(zhè)一政策转变。尽管通胀率还没有达到美联储设定的2%目(mù)标，但已经下降(jiàng)了不少，劳(láo)动力市场已大致恢(huī)复平衡，已经走出2021—2022年极(jí)度紧张的情况(kuàng)。

　　虽(suī)然要知道具体平衡点很困难，但科恩已经看到，美国失业率有所上升，职(zhí)位空缺数量急剧下降，雇主竞聘工人的难(nán)度(dù)大大降低，工资涨(zhǎng)幅有所下降，劳动力(lì)市场基本处于平衡状态。

　　鉴于通胀预期保持在美联储2%的目标(biāo)附近，科恩认为，一个非常可(kě)信的预测是，尽管通(tōng)胀率仍高于目标(biāo)值，但随着时间的推移，它将继续缓(huǎn)慢下降(jiàng)。与此同时(shí)，劳动力市场保持平衡和预期(qī)稳定(dìng)。因此，美联储可以更有信心实现(xiàn)其通胀目标。

　　8月底，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发布讲话，美联储对通胀有信心，但担心劳(láo)动力(lì)市场的疲软问题。在科恩看来，劳动力市(shì)场是美联储目前主要关(guān)注的风险，因(yīn)此需要取消货币政策中(zhōng)的一些限制，使(shǐ)其更加中性，巩固软着陆预(yù)期。

　　鲍威尔(ěr)认为，通胀和劳动力市场数据表明情况正在演变。通胀的上行风险已(yǐ)经(jīng)减弱，而就业的下行(xíng)风险则(zé)增加了。正如上一次联邦公(gōng)开市场委员会（FOMC）声明强调的那样，美联储关注的是(shì)双重任务两方面的风险。

　　接(jiē)下来美国经济趋弱是大势所趋。科(kē)恩表示，今年经(jīng)济增长速度比去年稍慢，劳动(dòng)力市场也出现了(le)一些疲软迹象，真正的紧(jǐn)缩效应已经显现。消(xiāo)费者将更多的收入用于消费(fèi)，经济显示(shì)了(le)一些韧性，但这种现象(xiàng)似乎不可持续。经济增长前景(jǐng)可(kě)能趋弱，风险已经转向劳动力市场的进一步疲软。

　　货币政策为何滞后？

　　在2020年通胀率低于目标之后，2021年3月和4月(yuè)大幅攀升。最初的通胀率激增(zēng)集中在供应短缺的商品上，如机(jī)动车辆，价格涨幅极大。鲍(bào)威尔和同事(shì)们最初判断，这(zhè)些与疫情相关(guān)的因素(sù)不会持续，因此认为通胀的突然上升可能会很快过去，不需要货币政策的干预(yù)。

　　“通胀暂时论”当时被广泛接受，大多数主流分析师和(hé)发达经济(jì)体的央行行长都持这一看(kàn)法。普遍的预期是，供应状况会较快改善，需(xū)求的迅速复苏将走到尽头，需求(qiú)会从商品转向(xiàng)服务，从而降低通胀。一段时间内，数据与暂时(shí)性通胀的假设一致。2021年4月至9月，核心通(tōng)胀数(shù)据(jù)每月都(dōu)在下降(jiàng)，尽管进展比预期缓慢。

　　但到2021年年中，这一假设的支撑开(kāi)始减弱。从2021年10月开始，数据明显不再支持暂时性通胀的假设。通胀上升开始从商品扩展到服务领域。很明显，高通胀并非暂时现象，如果(guǒ)要保持通胀预期的稳定，就需要(yào)强有(yǒu)力的(de)政(zhèng)策回应。鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)后来意识到(dào)了这一点，并从2021年11月(yuè)开始调整(zhěng)政策，金融条件开始收紧。在(zài)逐步结束资产购买后，美联储于2022年3月启动了暴力加息进(jìn)程。

　　对于之前对通胀持续性的误判，鲍威尔坦言，美(měi)联储知识的(de)局限性在疫情期间显而易见，这要求美联(lián)储保持谦逊和质疑精神，专注于(yú)从(cóng)过去(qù)经验中汲(jí)取(qǔ)教训，并灵活地将其应用于当前挑战。

　　对于美联储误判通(tōng)胀形势，科恩表示(shì)，利率前瞻性(xìng)指引(yǐn)束(shù)缚(fù)了美联储(chǔ)的(de)手脚(jiǎo)，延误了对通胀的反应，需要审视这一(yī)点。

　　另一方面，科恩认为(wèi)这也情有可原(yuán)。最佳货币政策实践是基于预测的，但此前全球经(jīng)历了新冠疫情的(de)冲击，这种冲击大约一个世纪才出(chū)现一次，新冠疫情导致了停工等一系列(liè)影响，以往的模(mó)型并不适用于(yú)这种特殊情况，分析起来很困难。因此，对通胀的预测在很长一段时间内都是错误的(de)，央行和私营部门都是如此。疫情导致了供应链(liàn)中断，货币和财政政策刺激了(le)需求，俄乌(wū)冲突影响了能源价(jià)格，一系列因(yīn)素(sù)导致了通胀超(chāo)出预期。

　　美联储对(duì)预测失去了信心，因此(cǐ)不得不依(yī)赖通胀和工资等实时数据，货币政(zhèng)策(cè)存在滞后性，在应对问题上有点迟缓。但无论如何，在通胀上行过程中，美联(lián)储通(tōng)过激进(jìn)地提高利率弥(mí)补(bǔ)了(le)货币政(zhèng)策的滞后。总体(tǐ)而言，科恩认为美联储做得很好，在认识到通胀的持(chí)续性后，美(měi)联储采取了非(fēi)常有力的行动来应对。

　　如今，与疫情相关的经济扭曲正在从最严重的状态中逐渐消(xiāo)退(tuì)。通胀率已大幅下(xià)降，劳动力市场不再过热，当前市场状况比疫情前更加宽松。供应(yīng)限制已经恢复(fù)正常，美联储双重使命所面临的风险平衡(héng)也发生(shēng)了变化。美联储已经意识到了风(fēng)险(xiǎn)，希(xī)望在通胀(zhàng)放(fàng)缓的情(qíng)况下(xià)避免再次出(chū)现政策失误。

　　在一些(xiē)悲观者看来，美联储降息太迟太慢了，已经再度行动落(luò)后，未来美国经济或将陷(xiàn)入衰退。在(zài)加息姗姗来迟过后(hòu)，美联储是否在降息问题(tí)上(shàng)再度行动迟缓？科恩并不确定，接下来可以拭目(mù)以待。

　　美联(lián)储需(xū)仔细审视货币政策框架

　　随着全球宏观环境进入新(xīn)的周期，科恩认为美联储必(bì)须重新仔细审视货币政(zhèng)策框架。

　　回顾历史，2012年，FOMC发布(bù)了一个(gè)货(huò)币政策框架，非常广(guǎng)泛地概述了其将如何同时兼(jiān)顾稳定物价和最大化就业(yè)这两个目标。在2020年之前，美联(lián)储一(yī)直采用相同的框(kuāng)架，以非常平衡的方式实(shí)现这两个目标。

　　自2008年全球金融危机以(yǐ)来，通胀率在很(hěn)长(zhǎng)时间里一直低于(yú)目标值，利率也很低。因(yīn)此，美联储重新审(shěn)视框架，以应对低利率、低(dī)通胀的(de)环境。2020年，美联储对通胀(zhàng)率一直低于目标这一事实做出了反(fǎn)应。

　　2020年8月27日，鲍威尔(ěr)在(zài)杰(jié)克逊霍尔央行年会上宣布，美联储对货币政策执行框架进行重大调整，采用“平均通胀目标（Average Inflation Targets）”。美联储仍将2%作(zuò)为通胀的长期目(mù)标，但改为在特定时间(jiān)内(nèi)将通胀均值维持在2%水(shuǐ)平。

　　在科恩看来(lái)，美联储对货币政策框架(jià)进行(xíng)了(le)微小但很重(zhòng)要的修(xiū)改(gǎi)，在框架中加入一点通胀(zhàng)倾向，以(yǐ)应对“零利(lì)率下限”困境下的通货紧缩。零利率下限(xiàn)问题是指当利率已经在零附近时(shí)，此时增(zēng)加货币供给无法(fǎ)进一步降低利率，也无法刺(cì)激投资(zī)、产出。

　　但时过境迁，在2020年之后的几年里，美联储面对的(de)不是低利率和低通(tōng)胀，而是高通胀以(yǐ)及如何应对(duì)高通胀。美联储原副主席唐纳德·科恩：美联储历史性转向箭在弦上未来需仔细审视货币政策框架因此，科恩(ēn)表示，美联储2020年制定的(de)框架并不适合(hé)指导自身或公众如何应对高通胀。

　　为了制(zhì)定(dìng)新的框架、研究形势，科恩(ēn)认为美(měi)联(lián)储需要从经验教训入(rù)手，想想从过去五年的经验中学到了什么？2020年框架是如何运作(zuò)的？犯了哪些错误？错在哪里？做对了什么？

　　美联储需要确保新框架能够适应不同的情况。2美联储原副主席唐纳德·科恩：美联储历史性转向箭在弦上未来需仔细审视货币政策框架020年框架的设计适合用来应对低利率、低通胀的情况，科恩认为新框(kuāng)架需要针对各种情况进(jìn)行压力(lì)测试，以确(què)保在供给(gěi)侧冲击和需求(qiú)侧冲击的情(qíng)况下，美联储(chǔ)能知道(dào)自己的(de)战略应该是(shì)什么，如何应对这些情况(kuàng)？美联储需要仔细研究2020年框架，并进行必要的调(diào)整，使其更具普遍性。

　　与此(cǐ)呼应的是，鲍威尔8月底(dǐ)在杰克逊霍尔央行年(nián)会上(shàng)表示，疫情经济被证明(míng)与以往任何时期(qī)都不同，这一非常时期还有许多值(zhí)得学习的地方。美联储在《长期目标和货币政策策略声明》中(zhōng)承(chéng)诺，每五(wǔ)年通过全面的公开审查来(lái)审视原(yuán)则并(bìng)做出适当调整(zhěng)。“随着美联储今年晚些时候开始这一进程，我们将对批评和(hé)新想法保持开放态度，同时保持我们框架的优势。我们知识的局限性在疫情(qíng)期间显而易见(jiàn)，这要求我们保持谦(qiān)逊和质(zhì)疑精神，专注(zhù)于从过去经验中汲取教(jiào)训，并灵活地将(jiāng)其(qí)应用于当前挑(tiāo)战(美联储原副主席唐纳德·科恩：美联储历史性转向箭在弦上未来需仔细审视货币政策框架zhàn)。”

　　在科恩看来，这是(shì)美联储回顾(gù)过去的一个机会，现在有了应对全球金融危机和疫(yì)情的经历(lì)。在这两次经历中，美联储都非常密集地使(shǐ)用了非常规货币政策工具，现在可以回顾(gù)一下(xià)这些工具，在工具使用方(fāng)面学到了什么(me)？做对了什么(me)？做错了什么？

　　“过去几十(shí)年，美联储的沟通已经(jīng)有所改善，更加透明，更加清(qīng)楚地解释了(le)美联储在做什么，以及为什么(me)这么做。但美联储(chǔ)也有被误解的时候。比如，市场和(hé)公众认(rèn)为美联储在做一(yī)件事，结果美联储却做了另一件事，或没有(yǒu)做那件事。”因(yīn)此，科恩认为美(měi)联储应该研究如何更清晰地进行沟通(tōng)。

　　对于2%的通胀目(mù)标，一些人认为美联储可能需要上调(diào)。对此(cǐ)，科恩表示，美联储的通胀目标是2%，这可能是正确的目标，包括(kuò)日本(běn)央行和欧洲央行在内的许多央行都有这个(gè)目标(biāo)。但美联储最好能认真审视一下这个目标，如果(guǒ)最(zuì)终的目标是2%，那也(yě)没问题，美联储应该仔细(xì)推敲(qiāo)。

责任编辑：郭(guō)建

未经允许不得转载：宁波鄞州城东医院-鄞州五官科医院-宁波耳鼻喉医院美联储原副主席唐纳德·科恩：美联储历史性转向箭在弦上未来需仔细审视货币政策框架