私募新规满月！券商多项业务有待"解题"

《私募证券投资基(jī)金运作指(zhǐ)引》（以下(xià)简称《指引(yǐn)》）实施已经(jīng)满月，对此前大举(jǔ)发力私(sī)募业务的(de)证券(quàn)公司带来深(shēn)远(yuǎn)影响。

近(jìn)年(nián)来，多(duō)起私募基金“跑路(lù)”风险事(shì)件伤害行业发展，也影响投资者对(duì)私募投资基金的(de)信
任感。作(zuò)为在私募基金(jīn)市场中拥 有多(duō)重角色（托管方(fāng)、代销方）的(de)券商，被推向风口浪尖。在业内人士看来，《指引》的出台不仅剑指私募基金运作乱象，同时(shí)也要压实服务(wù)机构的责任。

券商中国记者采访获悉，近一段时间多家券商按《指引》要求规范业务。但受(shòu)访(fǎng)券商人士也坦承，实操(cāo)层面多项问题待解决，比如较为关(guān)键的是如何实现对私募数据大(dà)面积覆盖及深度穿透，这关系到风险识别(b私募新规满月！券商多项业务有待"解题"ié)及履责工作。业内人士表示(shì)，相关(guān)合规尺(chǐ)度及责任边界也有待进一步厘(lí)清。

尽管(guǎn)多(duō)个业务(wù)条
线面临调(diào)整“阵痛”，多家券商也在寻找新打法。

托管从(cóng)数据收集难到呼吁责任边界

有托管资格的券(quàn)商近期十(shí)分忙碌。据(jù)悉，《指引》多条 规(guī)定压实托管人的投(tóu)资监督责任，比如净值复核、嵌套投(tóu)资(zī)管理、巨额赎回事前协商等。

为履行好相应职责，业内人(rén)士称，券商托管业务如今对私募管理人及其产品数据的准确性、可信性要求更高。

一家中型券商(shāng)资产托管部人(rén)士(shì)表(biǎo)示(shì)，《指
引》出台后，托(tuō)管业务(wù)在收集(jí)私募数据时，对于数据发送主体、数(shù)据发送频率、数据内容给予更多关注和核对。

不过(guò)，券商(shāng)在
数据收集方面面临实操难点。一方面基于(yú)规则不够明晰；另一方面各家私募基金管理人、托管人在实操做法存在(zài)差异，未形成统一标准，因(yīn)此出现券商收集数据难、管理人不(bù)理解等问题。

以“嵌套投资管理”为例，《指引》称“私募基金不(bù)得通过设置复杂(zá)架构、多层嵌套等方式 规避监管要求”。前述中型券商资(zī)产托管部(bù)人士(shì)告诉券商中国(guó)记(jì)者(zhě)，由于目前托管人仅能获取到托(tuō)管(guǎn)产
品的(de)投资者信(xìn)息以及(jí)投资下(xià)层标(biāo)的的信(xìn)息，且如果底层标的(de)不配合提供估(gū)值表，那么券(quàn)商(shāng)穿透(tòu)存在一定困难，无法判(pàn)断整个链条的投(tóu)资层级。

该人士建(jiàn)议，监管能统一标准，通过深证通由各(gè)托管(guǎn)外(wài)包服务机构共享基金之间投资(zī)层(céng)级关系以及标(biāo)准接口的估值(zhí)信息，有助(zhù)于托管(guǎn)人有效展(zhǎn)开嵌套(tào)层级管理及产品(pǐn)穿(chuān)透(tòu)核查的工作。

另有券(quàn)商托管部人士也谈到，监管对嵌套投(tóu)资管理问题没有给出明确指引，因此各家券
商的合规把(bǎ)控尺度存在差异。

数据收集难点还体现在券商因合规需要而展业效率有(yǒu)限。据悉(xī)，《指引》第六条明确“除私募基金管理人、与其签署该(gāi)基金(jīn)代销协(xié)议(yì)的基金销售机构外，任何机构和个
人不
得展(zhǎn)示和传递基金净值(zhí)等(děng)业绩相关信息”。

前述中型券商人士谈到，这意味着(zhe)券商(shāng)获取私募净值等(děng)业绩相关信息仅能“自收自用(yòng)”，“无论我们(men)是挨个向私募基金(jīn)私募新规满月！券商多项业务有待"解题"管理人做合格投资(zī)者(zhě)认定然后收集数据，还(hái)是自建数据收集、清(qīng)洗、分析的系统，人力成本和业务成本(běn)都大幅增(zēng)加。”

如何对私(sī)募基金海量数据穷尽手段抓取；如何识别私募(mù)基金管理人或产(chǎn)品的风险……是托管机构(gòu)圈内持续(xù)关(guān)注的话题，这关系到履职尽责。随着私募基金强监管成为主基调，监管层亦持续压实托管方责任，有(yǒu)受访券(quàn)商人士呼吁(xū)，托管业务的职责边界(jiè)亟待(dài)进一步明确。

以净值为核(hé)心的产品引(yǐn)入和销(xiāo)售逻辑或调整

受《指引》影响(xiǎng)，具有(yǒu)基金销售角(jiǎo)色的证券(quàn)公司在过去一段时间内对“产品引入环节”和“销(xiāo)售
环节”同样进行(xíng)适应(yīng)、调(diào)整、规范。

在产品引入及筛选方面，《指引》有关限制(zhì)私募产品净值发布的规定，一度引(yǐn)发市场对“代销机构是否可能因缺少业(yè)绩参(cān)考而难以筛选私募产品”的担忧。记者采访了解到，短期内影(yǐng)响有(yǒu)限，但长期来(lái)看，新(xīn)的
展业逻辑可能会发生变化。

一名接近监(jiān)管层的(de)券商人士表(biǎo)示，按照(zhào)实质重于形式的原则(zé)，销售机构引入产品代(dài)销尽调时，管理人可以提供相关基金业绩信息，但不(bù)能一直提供，建议提供成(chéng)立至尽调时点的业绩信息。

某大型券商私募人士向记者分析称，券商未来一年仍(réng)会沿(yán)袭成熟的私募产品筛选(xuǎn)流程和标准，短期(qī)内(nèi)基金净值披露受限对产品筛选的影响有限。但长
期看，代销机(jī)构(gòu)的 筛选逻辑会向私募(mù)基金评价(jià)转向，持牌评(píng)价机构的分量会逐渐(jiàn)加重。曾(céng)有业(yè)内人士认为，除关注产品净值和投资收益外，还要(yào)关注信用(yòng)风险，预计未来私募产品引入的维度(dù)将会更加多(duō)元化。

在销售环节(jié)方面，券商近期在销售环节已做出规范。某华北地区大型券(quàn)商机构(gòu)销售人士向记者直言，《指引》使券商机构销售更加严格遵守信息披露规定，同时也(yě)强(qiáng)化了合规管(guǎn)理程(chéng)度。

记者采访多(duō)方了解到，券商在销售(shòu)环节禁止向大V、公众号、第三方(fāng)网(wǎng)站等无
差别披露净值；向金融机(jī)构路演时(shí)，会确保对方(fāng)代表公司洽谈业务，范围包括代销、FOF产(chǎn)品(pǐn)投(tóu)资、自营资金投资等，确认后则可以免除适当性，直接认定专业(yè)投资者。再如代销新产(chǎn)品时，当产品没有历(lì)史业绩时(shí)，可以展示同策略的产品业绩，但会(huì)隐藏产品名称和代码。

上述(shù)大型券商机构(gòu)销售人(rén)士(shì)认为，由于不能(néng)随意提供私募产品业绩信息，券商(shāng)机构(gòu)销售需要通(tōng)过提供(gōng)更高质量(liàng)的服
务吸引客户和维护客户，比如(r私募新规满月！券商多项业务有待"解题"ú)加强投研服务、提供更加个(gè)性化和(hé)专业的咨询等。

券商投资条(tiáo)线投研体系(xì)面临考验

除了托管条线、代销条(tiáo)线外，证券公司的投(tóu)资条线在此次《指(zhǐ)引》发布后也有“痛感”。

以券商资
管中的私募(mù)FOF管理(lǐ)人为例，受《指引》第六(liù)条有关私募净值披露规定的影响，私募FOF管理 人获(huò)取私募产品业绩信息的业务成本大增，其“痛感”更深。

某北方地区中(zhōng)小券商资管人士向记(jì)者表示，《指引》实施后，降低(dī)了私募净值数据的易得性，可能增加私募FOF管理人(rén)对私募基(jī)金(jīn)的筛选和对比 难度。不过他也充分肯定《指引》的价值，认为私募基金信息披露规范性的整体提升，以及有关强制私募证券基金应当进行托
管的要求，都形成对FOF管理人的(de)利好。

另一位华(huá)中地区中小券(quàn)商资管人士也表(biǎo)示(shì)，无论是(shì)配置策(cè)略(lüè)框架的优化还(hái)是具体(tǐ)管理人及产品的筛选，私募FOF管理人的困难(nán)都有所增加。

针对上(shàng)述困境，前述北方地区中小券
商(shāng)资管人士认(rèn)为，核(hé)心应对措施在于提升自身投研实力；增加相关(guān)人 员、信息系统的(de)投 入，加强调研，建立自己的数据库和(hé)评价体系
。

受访华中地区中小券(quàn)商资管(guǎn)人士也提到类似观点。他向记者坦言，虽(suī)然和同业做了较多交流，但(dàn)目前应对方法比较有(yǒu)限，除建立自己的私募数(shù)据库外，另一(yī)方面即尽可能让(ràng)管理人和销售机构建立委托关系，“但无论哪(nǎ)种方式，相(xiāng)关的成本和难度都会增加。”

他对未来政(zhèng)策完善的方向进行建议，认为可以规范(fàn)和(hé)完善相关净值信息的使(shǐ)用者(zhě)制度，而不应该过多限制数据来源。

校对：彭其华‍‍‍‍‍‍‍‍

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