日本寿险业利差损危机的启示

文｜明明 章立聪 杨宏宇 史雨(yǔ)洁 中信证(zhèng)券研究

8月2日，金监(jiān)总局向各保险公司下发《关于健全(quán)人身保险(xiǎn)产品定(dìng)价机制(zhì)的通知》（下称《通知》），《通知》普遍下调传统寿险、分红险(xiǎn)和万能险的预定利率，并要(yào)求建立预定利率与(yǔ)市场利率挂钩及动态调整机制(zhì)，旨(zhǐ)在应对寿险行业愈发严重的利差损。其实在20世纪90年代(dài)初泡沫经济破灭后，日本寿险业经历了严重的利差损危机，并经过二十多年日本寿险业利差损危机的启示的(de)努力才成功摆脱困境。这一历程为(wèi)当前处于(yú)利率下行阶段的中国
寿险行业提(tí)供了宝贵的经验和深(shēn)刻的
教训。本文深入分析(xī)日本寿 险公司在危机前后(hòu)资产负债管理的演变过程，探讨其如何陷入利(lì)差损(sǔn)困(kùn)境，并最终走出阴霾。通(tōng)过这(zhè)一梳(shū)理，旨在为我国寿险业的发展提供有(yǒu)益的启示，并深
入探讨这(zhè)一进程对我国债市走势的影响。

▍危机前（1970-1989）：

日本(běn)经济的迅速发展推动了寿(shòu)险业保费的大(dà)幅增长(zhǎng)，负债端规模显著扩(kuò)大。与此同时，保险公司不断逆势上调预定利(lì)率，积累了大量高预定(dìng)利率的(de)保单，这为日后的(de)利差损危机埋下了隐患。此外，随着(zhe)终
身寿险等储蓄类产(chǎn)品占比的持续提升，寿(shòu)险公司的(de)负债端久期不(bù)断拉长，加剧(jù)了利率风险暴露。这些因素共同为日本寿险业在泡沫经济(jì)破灭后面临(lín)的(de)危机奠定了基础。

▍危(wēi)机爆发（1990-2001）：

泡沫经济的破裂导致日(rì)本经济陷入长
期停滞，各(gè)类资产的回报率(lǜ)在90年代初开始全面下(xià)行，引发了“资产荒”。面对这一压力，寿(shòu)险业的资(zī)产配置策略(lüè)未能及时调(diào)整，风险偏好依然较高，未(wèi)能有效应对市场变化。随着投资收益率和净利润的持 续下滑，日本寿险业最终(zhōng)爆(bào)发了严重的利差损危机。

▍危机延续（2002-2012）：

尽管利差损危机仍在持续，但情况已逐渐趋于稳定。为应对危机，寿(shòu)险公(gōng)司在资(zī)产端(duān)不断调(diào)整(zhěng)策略，增加了低风险、长久期(qī)的政府债券配置，并提高了海外资产的占比，同时减少了股票和贷款的持有量。负(fù)债端则(zé)通过优化产品结构(gòu)，使负债成本维持在(zài)投资收益(yì)率以下。然而，由(yóu)于负债(zhài)规模增长缓慢，降低成 本的难度依(yī)然较大。为了增强盈(yíng)利能力，寿险公司通过严格管 控(kòng)营业费用，提(tí)高费差益对基础利润的贡献。

▍危机消退（2013-至(zhì)今）：

日(rì)本寿险业在2013年后成(chéng)功摆脱了长达二十年的利差损危机，这主要(yào)归功于(yú)负债(zhài)端结构优化(huà)与成本的有
效压降，而非资产端收益的显著提升。尽管寿险公司增加了(le)海外证券投资并略微回升(shēng)了(le)股票配置，但全行业投(tóu)资收益率仍未突破3%。真正(zhèng)促(cù)使寿险业走出困境的是保障(zhàng)型产品占比的提高、预定利率(lǜ)的持续下调，从(cóng)而增加死差和费差对基础利润贡献的增加。这些(xiē)措施稳定了净利润，使日本寿险公司最终实(shí)现了(le)正利差(chà)。

▍对(duì)我国寿险行(xíng)业(yè)及债市的启示：

1）推动预定(dìng)利率下调和提高寿险深度(dù)。日本寿险业成功摆脱利差损(sǔn)危机的关键在于有效压降负债端成本，包括(kuò)降低预定利率和(hé)快速置换高利率存量保日本寿险业利差损危机的启示单。相比之下，中国寿险预定利率调降的幅度和节(jié)奏较慢。未来应加快预(yù)定(dìng)利(lì)率下调进(jìn)程，同时提升寿险深度，以稀释高成本存量保单(dān)的(de)负担。

2）优化负债端(duān)结构。负债端结构优(yōu)化对于降低成本至关重要(yào)。借鉴日(rì)本经验，中国应减少传(chuán)统寿险产(chǎn)品占(zhàn)比，增加保障型产品如健康险的比重，从
而降低负债端的刚性成本，提升 利润中的死差(chà)贡献。

3）加强费用管控能力。应(yīng)提高费差的科学化管理水平，优化费用管控(kòng)，以增(zēng)强费差对利润(rùn)的贡献，降低对利差的(de)依赖(lài)。

4）拓宽海 外投资路径。日本寿险公司通过放开海外投资限制有效应对资(zī)产荒。中(zhōng)国应继续逐渐扩大QDII制度额日本寿险业利差损危机的启示度，增加(jiā)境外投资，以缓解资产荒并提升收益。

5）缩(suō)小资产负债久(jiǔ)期缺口。资产负(fù)债久期匹配是防范利差损的关键。中国寿险(xiǎn)公司应继续缩小久期(qī)缺(quē)口，继续稳(wěn)定配置超长期国债(zhài)和地方政府债，从而对 债市仍有长期支撑。

▍风险因(yīn)素(sù)：

我国经济数据超(chāo)出市场预期，货币政策大幅收(shōu)紧，资管市场负债端波(bō)动加剧。

未经允许不得转载：宁波鄞州城东医院-鄞州五官科医院-宁波耳鼻喉医院 日本寿险业利差损危机的启示