《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→

4月17日，广期所工(gōng)业硅期货适用新规的首个合约SI2412合约正式挂(guà)牌上市(shì)，首(shǒu)日波幅在(zài)4%以内，基本(běn)符合市场预期。从月间(jiān)价 差来看，SI2412合约与7个旧(jiù)合约的前三个交
易日价(jià)差区间稳定在2100—2500元/吨，在当前供应(yīng)端未(wèi)见减(jiǎn)产且下游需求持续低迷的背景(jǐng)下，新、旧(jiù)合约后续如何走？4月19日，期货日报邀(yāo)请了新疆维吾(wú)尔自治区有色(sè)金属(shǔ)行业协会秘书长潘存(cún)翔、厦门国贸有色矿产有限公(gōng)司副总经理戴佳伟、北京大地泽林硅业(yè)有限公司总经理马国君、浙商期货新(xīn)能源项(xiàng)目部部长陆诗(shī)元等4位嘉宾(bīn)做(zuò)客《期货+》直播间，针对(duì)工(gōng)业硅新规对(duì)新、旧(jiù)合约的影响(xiǎng)及(jí)工(gōng)业硅市场当前的核心矛盾进(jìn)行解读。

合约细则调整符合市场发展规律

“近年来，随着(zhe)光伏产业发(fā)展(zhǎn)迅速，多
晶硅产业已成为工业硅下游最
大消费领域，光伏(fú)产业消费(fèi)需求(qiú)对工(gōng)业硅产业发展的影响更加显著。基准交割品在原标准的基础上增(zēng)加磷、硼、碳三个微量元素指标，有利于服务光伏产业，替代交割品 在基准交割品的基础上增加钛、镍、铅、钒四个微量元素指标，满足有机硅产(chǎn)业需求。替代交割品的微量元(yuán)素含(hán)量标(biāo)准增(zēng)加，升贴水调降至800元/吨，将有利(lì)于后续(xù)合约定价(jià)锚(máo)定基准交割品，更好地服务光伏(fú)产业。”潘存翔认为，广
期所(suǒ)根据市场变化及时调整
合约细则，符合市场(chǎng)发展规律，能更好地发挥期货市场服务(wù)产业的功能。

戴(dài)佳伟也认为，此次调整(zhěng)旨(zhǐ)在改(gǎi)变以往替代交割品定价的局面，通过(guò)调(diào)整替(tì)代交割品升贴水比(bǐ)例和微量元素控制，设置基
准交割品以满足多晶硅需求，能够让期(qī)货定(dìng)价更为清晰，贴近主(zhǔ)流现货价格。

据了解，工业硅(guī)因杂质 铁、铝、钙的含量差(chà)异(yì)而分(fēn)为不同的牌号，其中(zhōng)SI5530与SI4210占比较(jiào)大。近两年随着多晶硅需(xū)求增加，部分厂家(jiā)将市(shì)场供《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→应的多晶硅直接命名(míng)为99硅(guī)，以突出(chū)其高纯度特性。相关数据显示(shì)，从生产结构来看，工业(yè)硅总(zǒng)体(tǐ)产量中，SI4210和SI5530的占
比较(jiào)大(dà)，分别(bié)为37%和42%。从下游消费结构的变化(huà)看，自2023年起(qǐ)，多晶硅已经成为工业硅消费中(zhōng)最大的领域。从下游对不同牌号工业硅的需求 分析看，多晶硅主要使(shǐ)用99硅粉作为原料，虽然(rán)也可(kě)以使用SI5530、SI4210或SI4410进行掺混生产，但近年来，为满足多(duō)晶硅的高纯度需求，部分企业直接将供应给多晶硅(guī)的原料命名为 99硅（硅含量≥99%），并对(duì)原料中的非金属(shǔ)微量(liàng)元素如硼、磷、碳等有严格要求。随(suí)着多晶硅行业的快速发展，2022年和(hé)2023年多晶硅对工业硅的消费同比增速分别达到了(le)63%和78%，因此对99硅的需求(qiú)急剧增(zēng)加。据悉，此次工业硅(guī)期货交割质量(liàng)标准优化后，2412合约标的变(biàn)更为多晶硅用工业硅，而(ér)2411合约及以前合约标的定价为“高钛SI4210-2000元/吨”。

针对一些生产厂家提(tí)出替
代交割品 的(de)质量标准提高、升贴水下调的情(qíng)况，戴佳伟分析称，修改后的替代(dài)交割标(biāo)准是一种有效的保护价格稳定的重要机制，平(píng)时不用或者少用以确保(bǎo)盘面定价清晰，在特(tè)定情况下又可以(yǐ)吸引一些平时无交割需求的产品以及一(yī)些闲置(zhì)产能以替代(dài)交割(gē)品补充进(jìn)仓(cāng)单系统。“广期所对光伏(fú)多晶硅占工业硅下游比重(zhòng)逐步(bù)提高的行业发展变化作出积极调(diào)整，有利于期货盘面定价(jià)更加清晰，是期货更(gèng)好服务 实体经济、保障我(wǒ)国硅能(néng)源产业行稳致远的重要举措。”戴佳伟说。

供需关系未朝着边际(jì)向好预期方向转变(biàn)

从基本面看，当前(qián)工业硅依旧处于弱势态势，供应过剩格局未改。

对于工业(yè)硅供过于求的原因，陆(lù)诗元分析称，主要是供需关(guān)系(xì)未(wèi)朝(cháo)着边(biān)际向好预期(qī)的方向转变，导致库存持续增加。需求方(fāng)面，陆诗元表示(shì)，由于光伏产 业悲(bēi)观情绪较(jiào)重，多晶硅的新(xīn)增(zēng)产能(néng)都有一定(dìng)程(chéng)度上(shàng)的(de)推迟，很多本该去年年底投产的新装置(zhì)，直(zhí)到现在还没有投产，而去年三季度投产的新装置(zhì)，也刻意
放缓了达产(chǎn)节奏，导致(zhì)达产不及预期。同时，下游中间环节(jié)去(qù)库较为明显。由于多晶硅厂从高利(lì)润转为不盈利的状态，对采购环节的控制加(jiā)强，使得很多磨粉厂(chǎng)订单减(jiǎn)少，从而降低自身常备库存，甚至有部分磨粉厂(chǎng)出(chū)现停产(chǎn)清(qīng)库的状况，从而使市场感受到的需求(qiú)更弱。供(gōng)应方面，由于97硅和再生(shēng)硅等代(dài)替供应较难统计，市场存在不少未被纳入统计的产量。一是97硅和硅(guī)铁(tiě)装置切换相对较为容易，而在硅铁也(yě)弱势的情况下，市场很难清楚统计出西北地区(qū)转产97硅的真实产量(liàng)。二(èr)是再生硅生产装置成本(běn)较低且占地较(jiào)少(shǎo)，不少装置被“藏”了起来，很难统计清楚。事实上，一些资 讯平台统计的再生硅产量，也会比其原材料硅泥的增量要少，但理(lǐ)论上看硅(guī)泥和硅片产量成正比，目前这两块可能存在漏算(suàn)。

陆诗元认为，随着(zhe)整(zhěng)个光伏产业链的发展，铝合金使用原生硅 的份额也会随之减少。“我们发现，过(guò)去在整个光伏产(chǎn)业链所产生的废料，被重新铸(zhù)锭作为较差(chà)的多晶(jīng)硅片，使用在(zài)一些如太(tài)阳能(néng)热水器或便宜的 太阳能板上。由于当(dāng)时多晶硅和单晶硅片的价格较高，给了多晶(jīng)硅片(piàn)存(cún)在的空间。而现在单晶硅(guī)片(piàn)都在(zài)亏损，对于行(xíng)业而言，这些多晶硅(guī)片的性价比并(bìng)不高，转而《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→(ér)逐渐流向铝合金行业使(shǐ)用。随着当前光伏产业的增长，这些废料流向(xiàng)铝合金(jīn)行业
使用(yòng)的份额也会随(suí)之增加，导致铝合金使用原生硅的(de)份额越来越少。”陆诗元认为，未来，这(zhè)种趋势变化或无(wú)法(fǎ)逆转。

此(cǐ)外，随着很多(duō)期现模式(shì)的推广，很多厂(chǎng)家接纳了期(qī)现商的后点价模式，通过先(xiān)把货预售给期现商，再通过盘面点(diǎn)价(jià)的方(fāng)《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→式来确定价格，这(zhè)也给了很多工厂想(xiǎng)在(zài)枯(kū)水期在期货盘面寻(xún)找(zhǎo)利润(rùn)空间的想法。当前距离(lí)丰水(shuǐ)期还有较长的(de)时间(jiān)，使得一些成本
较高(gāo)的(de)西南企业又重新开了起来。“风险和收益总是对(duì)等的，我们应该理解衍生品其实就是风险管理工具，对产业来说，应该是尽可能(néng)运(yùn)用这个工具去规避风险(xiǎn)，而不是其他。”陆(lù)诗元提醒。

马国君认为，2021年工业硅价格(gé)暴涨之后(hòu)，给了硅厂较为丰厚的利润，尤其是在2021年和(hé)2022年，市场(chǎng)利润空(kōng)间大 ，导致生产工业硅的企业增加。据马国君介绍，2021年下半年有不少硅厂的平均利润每(měi)吨数万元(yuán)，2022年绝大部分硅厂的平均 利(lì)润也大都(dōu)在3000元/吨以上。过去，西南产区冬(dōng)季（枯水期）开工(gōng)率都比较低，一般在(zài)5%—15%，但2021年、2022年甚至2023年，西南产(chǎn)区的实际开工率却(què)非常高，云南产区的开工率在50%—70%，导致实际产量增加。“原本我们认为，2023年6月份左右行业就会达到过剩状态，但(dàn)工业硅(guī)期货上市后，给了市场新的销售渠道，不少(shǎo)云南厂(chǎng)家把产品拿来注册仓单，使过剩格局(jú)推迟到今年。”马国(guó)君说。

此外，在当前(qián)形势下，大型工厂并不像过去 那样，有资金去积压几十万吨的库存(cún)，甚至可能会不停地去(qù)抛货。这个过程中也(yě)会引领市场的走向，可能导致的结果就是(shì)所有人都不买货、都在清库存，越是这样就越让市场觉得供过于求。

此外，马(mǎ)国君提醒，无论规(guī)格定位还是用途，现在的市场跟过去(qù)的(de)市场已经完全(quán)不一(yī)样
了。只用553#和(hé)421#来定位工业硅这(zhè)个产品，已经无法充分说(shuō)明当前市场的实(shí)际情况，工业硅的相关标准也应该(gāi)做相应调整。

市场会如何化(huà)解高库(kù)存压力(lì)？

从库存(cún)角度看(kàn)，虽然(rán)周产高位边(biān)际缩减，但库存(cún)并未去化。数据(jù)显示，截至4月19日当周，工 业硅社(shè)会库存录得36.7万吨(dūn)，较前一周减少0.3万吨，减幅0.81%；最近一个月，工业硅社会(huì)库存累计增(zēng)加0.2万吨，增幅(fú)0.55%。历史(shǐ)数据显示，2021年4月23日以来，工(gōng)业(yè)硅(guī)社会库存最高为37.60万吨，最低为(wèi)2.40万吨，库存(cún)均值(zhí)录得15.50万吨，当前库存（36.70万吨）较均值增(zēng)加136.73%。仓(cāng)单方面，数(shù)据显示，截至4月19日，工业硅仓单库存25.4万吨(dūn)。

市场如何化(huà)解(jiě)高库(kù)存压力？戴佳伟认为，要消(xiāo)化高库存，最终还是要回归(guī)供需。从目前(qián)整体相对过(guò)剩的状态来(lái)看，长时间低价格必然会(huì)导致部分高(gāo)成本的边际(jì)产能(néng)率先(xiān)缩短生产时间(jiān)，这部分产(chǎn)量(liàng)的减少，会压缩未来的整体供应量。同时，价格在相对底部或者贴近成本区(qū)域(yù)，部分投机需求和补库需求也会逐步出现，库存不断(duàn)增加的现(xiàn)象将得(dé)到(dào)改(gǎi)善。仓
单方面，随着工业硅仓单(dān)在11月强(qiáng)制注销，仓单的(de)性价比(bǐ)会(huì)高于(yú)现货，伴随着(zhe)产业(yè)结构的转变，仓单库存也将得以逐 步消化(huà)。高库存问题化解(jiě)后，整个产
业的供需结构会得(dé)到较大改善(shàn)。届时，期(qī)货市场将(jiāng)会更好地发挥价格发现功能。

陆(lù)诗元认为(wèi)，随着工业硅业务细则(zé)修改，接下来市场的主要矛盾 将(jiāng)聚焦在“SI2412合(hé)约怎样(yàng)给出合理估值”与“现(xiàn)有高库存如何化解”这两个问题上。就目前来看，工业硅期货是一(yī)个更偏向(xiàng)于交易现实的(de)品种(zhǒng)，因此(cǐ)更倾向于市场(chǎng)会先交(jiāo)易高库(kù)存如何化解，再交易SI2412合约的合理估值。

陆诗元分析称，目前化解 高库存压力的方式主要有两种：一是让其基(jī)差计价的近月合约跌至 足够低的(de)价格；二是远近月合约之间给足合理价差，让期现商愿意以
非标套保的方式在近月接仓(cāng)单(dān)、在远月套(tào)保。高库存化解更(gèng)可能会以第二种方式呈现，即给
出月(yuè)间(jiān)合理价差(chà)，通过较长时间的低位振荡去化(huà)解(jiě)现有库存，这个过程可(kě)能需要2—3个月。

SI2406合约至SI2411合约是按照旧规则执行。陆诗元认为，各月间还是会维持(chí)升水结构，每月价差的合理范围在60—80元(yuán)/吨，以覆盖期现正套 成(chéng)本。而SI2411合约与SI2412合约的价差体现的是“不限(xiàn)微量(liàng)元素的421#的(de)价格减2000元/吨(dūn)”和“满足磷、硼、碳(tàn)要求的553#以上(shàng)规格工(gōng)业硅的价格”的(de)价差关(guān)系(xì)。从工业硅生(shēng)产成本的(de)构成来评估，主要杂质的含量还是评价其价(jià)值的基础，即理论上553#很难(nán)和421#出现(xiàn)价格 倒挂，但不限微量元素的421#想要大幅去(qù)化，从需求看，还是价格上越接近满足磷、硼、碳要求的(de)553#或99硅，越容易实现，即(jí)SI2411合约与SI2412合约的价差在-2000元(yuán)/吨左右更为合理。目前来看各合约的月间价差已经(jīng)走出了合理水平。

关(guān)于市场(chǎng)如何定义(yì)SI2412合(hé)约合理估值，陆诗元认为，当市场能提供(gōng)足够多(duō)满足要求的553#作为交割品时，SI2412合约会锚定553#主产区西北地(dì)区的平均成本价减去相(xiāng)应的(de)区域(yù)贴水作合(hé)理估值测算。而(ér)当市(shì)场不能提供(gōng)充足的553#时，盘面会(huì)给出更高估值，使满足磷、硼、碳(tàn)要求的521#、441#、3303#、421#充当 基准交割品，即SI2412合约会锚定上(shàng)述产品主产(chǎn)区西南地区的枯水(shuǐ)期成本减去相(xiāng)应的区(qū)域(yù)贴水作合理估值(zhí)测算。

“当前来看，作(zuò)为工业硅生产成本重要组成部(bù)分的煤炭正处于下行(xíng)周期，而(ér)另一个重要组成电价相(xiāng)对稳定，以此推测工(gōng)业硅生产成本可能会低于去年同期水平，从而(ér)限制SI2412合约的向上预期。”陆(lù)诗元表示，SI2412合约合理(lǐ)估值可能(néng)在13500—15000元/吨(dūn)，考虑到(dào)今年西北地区的配套产能投(tóu)产较多，合理估值往下沿靠的可能性更大(dà)，反推近
月的估值可能在11000—11500元/吨更为合理。如果(guǒ)在库存去化的过程中，下游需求出(chū)现一些不利因素(sù)，比如一些多晶硅厂顶不住压力停产(chǎn)，可能会(huì)给市场向下提供新的(de)驱动，令价格进一(yī)步承压。当库存去化结束后，可能面(miàn)临的局面(miàn)是，在低估值、低库(kù)存状态下(xià)面对一(yī)个适用新规则的远月(yuè)合约，任何突发因(yīn)素都有可能被(bèi)盘面充分交易，盘面也可能从交易现实转为交易预期。

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